金融危机带给我们的机遇是什么？

面对金融危机，我国资本市场面临的机遇和挑战？

　　全球经济失衡是在经济全球化的特定背景中形成的，各种因素的变化将推动这—格局在未来较长时期内持续动态调整，国际经济、金融格局将因此而发生深刻变化，必须高度重视全球经济失衡对本国经济金融发展所带来的影响。 就我国而言，国际收支双顺差矛盾持续，已经成为影响经济持续健康增长的突出问题，也是当前金融宏观调控面临的重要挑战。在经济失衡调整过程中，金融市场扮演着作十分重要的角色，特别是我国资本市场，面临着重大的发展战略机遇，需要通过加快发展从而在其中发挥重要作用。 　　全球经济失衡的表现 　　对于全球经济失衡，有着广义和狭义的理解。广义的全球经济失衡，既包括国家或地区之间发展水下、...全部

  　　全球经济失衡是在经济全球化的特定背景中形成的，各种因素的变化将推动这—格局在未来较长时期内持续动态调整，国际经济、金融格局将因此而发生深刻变化，必须高度重视全球经济失衡对本国经济金融发展所带来的影响。
  就我国而言，国际收支双顺差矛盾持续，已经成为影响经济持续健康增长的突出问题，也是当前金融宏观调控面临的重要挑战。在经济失衡调整过程中，金融市场扮演着作十分重要的角色，特别是我国资本市场，面临着重大的发展战略机遇，需要通过加快发展从而在其中发挥重要作用。
   　　全球经济失衡的表现 　　对于全球经济失衡，有着广义和狭义的理解。广义的全球经济失衡，既包括国家或地区之间发展水下、增长速度的差异，也包括国际贸易、国际金融投资等同际收支的失衡。
  狭义的全球经济失衡，主要是指一国拥有巨额贸易赤字，而与该国贸易赤字相对应的贸易盈余则集中在少数国家。全球经济发展的不平衡存在已久，并不是现阶段所独有的现象，当前同际社会所密切关注的全球经济失衡显然不是指广义意义上的失衡，而是指最近儿年不断加剧的贸易尖衡。
  基于概念可比性及现实意义的考虑，本文将所讨论的全球经济失衡限定在狭义的概念上。 　　从这—概念理解，全球经济失衡的基本表现是，美国贸易赤字庞大，债务增长迅速，而日本、中国、亚洲其他新兴市场国家和地区等对美国持有大量贸易盈余。
  一方面，美国2006年贸易逆差达到7640亿美元，占GDP的比率由10年前的1。2%上升至5。8%。另一方面， 日本等亚洲国家、主要石油输出国及部分欧洲国家存在较高贸易顺差，我国尤其受到关注，2006年我国贸易顺差达到1774。
  7亿美元，其中对美国的顺差达到1442。6亿美元。 　　全球经济失衡格局的形成是经济全球化、国际金融体系演变、全球增长动力不平衡等一系列全球性因素共同作用的结果，不能将其简单地归咎于个别国家经济政策的失误或操纵，否则，容易陷入经济民族主义的泥淖。
   　　全球经济失衡是一种不可能无限持续的状态，经济体系的自我纠正机制要求对这—状态作出调整，而国际社会对此的自觉努力更是会加快这一调整进程。但考虑到全球经济失衡的形成有更复杂的产业和金融背景，可以预期它的调整将是一个渐进的过程，将对全球产业和金融格局产业布局产生明显的反馈作用。
  这样一种趋势必然会对我国资本市场的发展产生深远影响。 　　全球经济失衡调整给我国资本市场带来的机遇 　　全球经济失衡凋整的过程，也是资源在全球范围内重新配置的过程，而资本市场作为资源配置的重要平台，必然会因此获得相应机遇，我国资本市场尤其如此。
   　　世界金融格局多极化演变给中国资本市场提升国际地位提供了机会。2005年末，美国对外债务余额约占共GDP的20%，而且美国经常项目赤字状况很难得到有效改善，美国对外负债还会继续攀升，枞据美国近几年的经济增长速度来判断，美国保持债务稳定唯一的手段就是美元持续贬值。
  初步测算，截至美国贸易赤字得到有效控制之时，如果资产配置不在国别间作出重大调整，外国投资者向美国缴纳的“铸币税”将超过其资产总价值的20%，这显然是全球投资者难以承受的。另外，随着美国在全球经济总量中所占份额的进一步下降，以及世界贸易和投资数额的持续扩张，美元国际结算货币的霸主地位、美国金融市场作为全球资源配置中心的地位将受到严重挑战。
  受这些因素的影响，美国金融体系在全球的地位将会逐渐下降，欧盟、中国、印度等地区或国家的金融市场有望在新的竞争中成长为更强的力量。同时全球金融资本将在不同国别或地区的金融市场间重新作出配置，这将推动其中部分资本进入中国市场。
  一方面是因为在全球经济失衡调整中，中国是主要债权方之一，中国的主权风险溢价较以前有所降低；另一方面是因为中国的产业与美国、欧盟等成熟经济体有着较大的差异，投资中国有助于国际金融资本分散投资风险。
   　　人民币持续升值导致中国资产重估，将推动A股市场稳步上涨。国际经济失衡调整的一个重要结果就是人民币的持续升值。根据其他国家和地区经验，在本币持续升值过程当中，其资本市场也往往会经历很好的发展势头。
  以日本为例，日元在上世纪80年代升值期间，日经225指数从1984年末的 11542点上涨至1989年最高点38915点，涨幅达到237%；韩国、我国台湾地区股市在本币升值期间，也与日本股市类似，股指都有较大幅度的上涨。
  因此，在接下来人民币升值背景下，国际投资者将对我国境内资产作出重估，而A股将成为他们青睐的对象，从而推动A股价格上升。 　　全球经济失衡调整给我国资本市场带来的挑战 　　任何事物都有两面性，全球经济失衡的调整为我国资本市场发展带来机遇的同时，也提高了相应的挑战，主要表现在以下两方面： 　　第一，加快开放的需要对资本市场的监管工作提出了很高的要求。
  全球经济失衡调整导致的国际金融资本在全球范围内重新配置，是我国资本市场发展中必须抓住的重要战略机遇，但是这—机遇并不是为我国所独有，在把握这一机遇的过程中，我国面临着激烈的竞争。最近几年，我国周边的印度、韩国等国家的资本市场发展很快，由于这些国家推行自由市场经济，符合国际金融资本的价值取向，国际资本流入这些新兴市场国家的可能性较大。
  此外，由于这些国家与我国在地缘上、资本市场性质上都有着较大的同质性，一旦周边资本市场对我国形成明显的比较优势，那么在承接国际金融资本方面就会对我国产生较强的挤压作用(参见表 1)。为了在国际金融资本的转移中掌握主动，我国资本市场必须加快对外开放步伐，在尽可能短的时间内促进中国资本市场向国际性市场转变，允许资金在国内外之间自由双向流动。
  这将给我国资本市场的监管工作带来极大的挑战：一是境外机构和资金将大量进入我国，一些经验丰富的国际投资者可能会利用我国制度的不完善进行制度套利，在没有违反我国法律和规定的情况下“合法地”损害国内其他投资者利益，或者直接利用其丰富的反监管经验进行违规操作。
  二是我国资本市场将真正融入全球金融市场当中，届时，境外因素对我国资本市场的影响力将大为增强，甚至不排除有时候成为决定性的影响因素，这将给我国监管部门干预和调节市场增加难度。 　　第二，产业基础薄弱和大量承接国际金融资本之间存在一定矛盾。
  从英国、美国等成熟资本市场的发展经验来看，一个强大的资本市场背后一定有一个强大的本国产业基础。要使我国资本市场在全球经济失衡调整中成为一个重要的资金集结地，那么我国资本市场必须具备良好的产业基础。
  这可以从两方面来理解：一是我国必须具备一批世界级的优质企业，只有这样资本市场才有足够的深度吸引国际上大的金融资本。虽然我国 A股市场已经有中国工商银行、中国银行、中国石化等大型上市公司，但同波音公司、通用公司等企业相比还存在很大差距。
  二是我国必须具备若干引领世界经济发展的核心产业。在美国资本市场腾飞的过程当中，其早期的汽车、钢铁产业，当前的信息产业都发挥过世界经济发展领头羊的角色，它们奠定了美国经济的竞争力和美国资本市场的产业基础。
  而从我国实际情况来看，尽管我国也自主研发了不少高新技术，但真正成功实现产业化的并不多，而且很大程度上是依靠政府力量去推动，内部自我发展能力还较差。如果缺少上述产业基础，一方面我们难以源源不断地吸引国际资本进入我国资本市场；另一方面，即使国际资本大量流入我国资本市场，也可能会导致我国资产价格极度膨胀，尤其是可能造成与土地资产有关的企业价值过度高估，不但会导致资本市场资源配置功能扭曲，而且会造成虚假繁荣，积累很大的金融风险。
   　　中国资本市场在全球经济失衡中的战略选择 　　从上面的分析中可以看出，全球经济失衡的调整将给我国资本市场的发展带来一系列的机遇与挑战。而我国资本市场的发展壮大可以从多方面提高我国经济在国际经济失衡调整过程抗冲击的能力。
  发展资本市场，可以为我国消费率的提高创造条件，从而减少我国经济对出口的依赖；可以提高国内储蓄转化为国内投资的效率，减少资金在境内外的迂回流动；可以提高产业重组的效率，促进贸易部门和非贸易部门之间的结构调整；有利于完善宏观调控机制，从而更好地发挥宏观调控在纠正经济失衡中的作用。
  因此，我们应该自觉地利用我国资本市场来促进本国内外部经济趋向协调，缓解国际收支的失衡，同时也应在全球经济失衡调整中，抓住有利机遇，大力发展我国资本市场。 　　为了利用好全球经济失衡调整给我国资本市场发展带来的机遇，并尽可能减少它对我国资本市场的冲击作用，应该因势利导地采取多方面的措施，促进我国资本市场的长期稳定发展。
   　　第一，积极稳妥地推进资本项目开放，形成资本有序进出的双向流动机制。要打造一个国际性的资本市场，一个重要前提是资本项目的自由兑换。尽管我国资本项目目前还不具备完全开放的条件，但不能因疑虑和保守而耽误正常的开放进程。
  当前可以考虑以下几方面的工作：一是进一步扩大QFII投资额度，吸引更多的外国机构投资我国股市。二是实施“走出去”战略，建立更加市场化、多层次、多元化的对外投资渠道，便利企业和居民资产多元化，推动从“藏汇于国”和国家对外投资向“藏汇于民”和民间对外投资的转变。
  三是积极稳妥推进合格境内机构投资者(QDII)制度，发展专业化投资公司，特别是注意发展与资源、环境、产能转移等有关的对外投资。 　　第二，加快人民币汇率形成机制改革，增强市场力量在国际资本流动中的调节作用。
  东南亚等国家的教训表明，灵活的汇率制度是应对国际资本冲击所必须的制度安排。全球经济失衡调整将导致国际金融资本更加频繁地出入我国资本市场，为减少由此而带来的冲击，我国内外资产价格关系必须较为协调，为达到这种协调，我国的汇率形成机制还需要进一步优化，均衡合理的汇率水平应由市场自发调节形成。
  当前，一是要完善人民币汇率形成机制，强化市场供求在汇率形成过程中的基础作用。为防止汇率问题对我国经济社会造成的不良影响进一步积累，应加快汇率形成机制的改革，不断拓展外汇市场的广度和深度，夯实汇率形成的市场基础，提高汇率在调节我国国际收支调节中的作用。
  二是要加快推进外汇管理体制改革，逐步减少外汇干预，进一步完善和落实经常项目可兑换，促进贸易活动便利化，有选择、分步骤地放宽对跨境资本交易活动的限制，基本实现资本项目可兑换。总之，汇率形成机制及外汇管理体制的改革，应以经常项目平衡状况和外汇储备为依据，既要保持经济平稳较快增长，又要改变国际收支顺差和外汇储备过快增长的局面。
   　　第三，夯实我国资本市场基础，提高对接国际金融资本的能力。近几年来，资本市场通过贯彻落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，股权分置改革、提高上市公司质量、证券公司综合治理、加强证券市场法制建设以及发展壮大机构投资者等市场基础性制度建设取得了明显成效，但是市场仍然还存在较大的结构性问题，市场运行机制也有待完善。
  所谓结构性问题，是指直接融资与间接融资的比例失调，股权融资与债权融资的比例结构不合理，股票市场内部的层次结构简单，投资者结构需要进一步优化，产品供给结构存在问题等。所谓机制性问题，是指市场主体的自我约束机制需进一步加强，市场运行的自我调节和内在稳定机制还没有完全建立等。
  解决这些问题，一是要大力发展直接融资，提高直接融资水平。通过建立多层次的资本市场体系，加快发展债券市场，改变企业融资主要依赖银行借贷的模式，提高企业竞争力和投资效率。二是进一步推进证券监管制度改革，强化市场主体的自我约束机制以及市场主体之间的监督和制约机制，强化以信息披露为核心的市场化监督和制约机制，逐步以过程控制和持续监管取代行政审批。
  三是要充分发挥市场机制在资源配置中的作用，通过兼并收购等方式促进现有上市公司做大做强、发展多层次资本市场培育创新企业、吸引中国大型企业在境内上市等手段，夯实我国资本市场的产业基础。同时，要完善市场交易制度，建立市场自我创新机制，丰富交易品种，吸引更多的市场主体进入资本市场，推动市场结构性问题和机制性问题的解决。
  四是要进一步扩大对外开放，增强国内资本市场的国际影响力。
  我国资本市场在提高外资参与比率方面还有较大的空间，可以考虑扩大QFII规模，有控制地对外国投资银行开放更多的业务领域，同时鼓励境内证券机构在境外设立分支机构，学习成熟市场的管理经验和技术，加快境内外市场的融合。收起