中国国有商业银行制改革获国际资本市场认可？

建设银行的上市过程以及谁参与了它

2005年10月27日上午10时，香港国际金融中心二期一层的大厅，上任216天的建行股份公司董事长郭树清举起手中的酒杯，碰撞声中，香港联交所电子幕墙上第一次出现的代号0939的建行股份交易价格正在不停的闪动。 　　郭树清微笑接受各方的祝贺，无暇回头顾及建行股份盘面的变化。这一天，以2。35港元开盘的建行股份，其成交价在这个价位和2。375港元之间微幅摆动，但买卖盘却异常活跃，全天成交额近86亿港元。 　　当日，香港恒生指数收报14381点，下跌77点，成交金额为238亿港元。 　　“经过长时间的努力，建设银行终于成功上市，作为中国四大国有商业银行中第一家走向国际资本市场的银行，我们...全部

  2005年10月27日上午10时，香港国际金融中心二期一层的大厅，上任216天的建行股份公司董事长郭树清举起手中的酒杯，碰撞声中，香港联交所电子幕墙上第一次出现的代号0939的建行股份交易价格正在不停的闪动。
   　　郭树清微笑接受各方的祝贺，无暇回头顾及建行股份盘面的变化。这一天，以2。35港元开盘的建行股份，其成交价在这个价位和2。375港元之间微幅摆动，但买卖盘却异常活跃，全天成交额近86亿港元。
   　　当日，香港恒生指数收报14381点，下跌77点，成交金额为238亿港元。 　　“经过长时间的努力，建设银行终于成功上市，作为中国四大国有商业银行中第一家走向国际资本市场的银行，我们有信心为同业树立楷模。
  ”郭树清说。 　　这位承担了建行上市“救火队长”角色的49岁的男人不再低调地表达着。 　　——中国四大国有商业银行中首家实现海外上市； 　　——四年以来全球规模最大的首次公开发行； 　　——亚洲除日本地区以外规模最大的首次公开发行； 　　——中国企业规模最大的首次公开发行； 　　——全球规模最大的银行股首次公开发行。
   　　建行30个月的准备，六个步骤的完成，迎来的是值得铭记的这一刻。第一幕：前奏 　　事实上，建行成功完成海外上市的这关键一步，是过去30个月来建行股改迈出五个重要步骤之后的第六步。整个建行股改上市，除了进行政府注资、成立股份公司、引进战略投资者这三个被称作“国有银行股改的常规步骤”之外，还有被认为具有“建行特色”的两个步骤：一个是建行启动股改前期工作，另一个是2005年3月郭树清临危受命空降建行。
  这样，才构成建行上市“六幕剧”。 　　人们总是习惯认为国有银行股改的开端是2003年12月30日，那一天，中国汇金公司以225亿美元注资建行。 　　但实际上，早在8个月之前的2003年4月，建行已经全面启动股份制改革的各项准备工作。
   　　2003年4月初，建行成立股份制改革领导小组及其办公室，对全行的股份制改革工作进行统一协调和安排。 　　2003年7-8月，建行确定了股份制改革过程中的审计师、资产评估师、律师、管理咨询公司等中介机构。
  8月11日，建行召开重组改制项目中介机构启动会，正式启动审计、评估和法律尽职调查工作。 　　2003年10月27日，建行举办了信贷资产风险分类和计提贷款损失准备金培训班，对全行新的信贷资产风险分类要求、贷款损失准备金计提理论、国际先进银行的计提实践以及建行计提贷款损失准备金的标准和方法进行了介绍。
  随后，建行按照新的信贷资产风险分类办法开展信贷重新分类工作。 　　此时的建行，早已不是51年前成立时的那家办理基本建设投资拨款监督工作的专业银行。当它和中行一起被国务院确定为股份制改造试点时，它具备了两点优势，一是在四大国有银行中，建行的不良贷款余额最少；二是建行已经进行了上述准备。
  第二幕：注资 　　对于国有银行而言，股改启动最大的困难在于历史包袱的消化问题，这就需要政府动用资源对国有银行进行财务重组。2003年12月30日，汇金公司的225亿美元悄然注入建行，启动了建行财务重组。
  只有在财务重组完成之后，建行才能按照《公司法》和《商业银行法》组建为股份有限公司，从而改变其国有独资银行的无限责任性质。 　　“这个决定事实上发出了一个强烈的信号，那就是国有银行改革将全面提速。
  下一个阶段的改革将出台若干‘重头戏’。”2004年1月8日，央行行长周小川说。 　　根据国务院在2003年12月30日的批复，建行将截至2003年底的实收资本、资本公积、盈余公积和当年的净利润，全部用于弥补累计亏损。
   　　综合考虑，在2003年底建行财务重组之前，所有者权益为-1154。77亿元。除了通过资产评估获得了141。60亿元净增值之外，还有-1013。17亿元的窟窿需要填补，央行和财政部分别动用了资源对这个窟窿进行填补。
  填补方式包括央行在建行处置可疑类贷款时给予补贴和财政部通过税收减免等方式给予的支持，通过这些支持，在汇金公司注资之前，建行的净资本为零。 　　随后，汇金公司注入的225亿美元作为财务重组之后建行的资本金。
   　　对于建行来说，它的财务重组在汇金注资后已经完成，虽然外界一直认为建行财务重组的完成是在2004年6月底信达购买建行的1289亿元可疑类贷款。第三幕：成立股份公司 　　在经历了一年半紧锣密鼓的运作后，新的建行终于可以公开亮相。
   　　2004年9月15日，汇金公司、建银投资、国家电网、宝钢集团和长江电力共同发起设立中国建设银行股份有限公司。当天，建行股份从银监会取得金融许可证，并于两天之后的2004年9月17日从国家工商总局领取企业法人营业执照，这标志着建行股份的正式成立，建行由国有独资银行改制为国家控股的股份制银行。
   　　只有成立了股份公司，建立了股东大会、董事会、监事会这“三会”，明确了股东大会与董事会和监事会的关系、董事会和监事会与高级管理层的关系，有效的发挥各方在完善公司治理方面的作用，才能谈得上建立良好的公司治理机制。
  而建立良好的公司治理，正是国有银行股改的重要目的之一。 　　9月21日，建行股份召开成立大会，建行股份的董事会成员、监事会成员和高级管理层集体亮相。 　　新任建行副董事长、行长常振明表示，建行股份遵照“三会分设、三权分开、有效制约、协调发展”的指导原则，设立了规范的股东大会、董事会、监事会、高级管理层，建立制约与效率平衡的议事规则、决策程序、监督流程和透明清晰的信息披露制度。
   　　此时，业内人士，包括建行自己都承认，成立股份公司，标志着建行在建立良好的公司治理方面已经实现了“形似”，但是距离实现了公司治理的“神似”，还有很长的路要走。第四幕：郭树清临危受命 　　意外就是在最想不到的时候来临。
   　　按照计划，建行股份成立之后，除了进一步完善公司治理之外，股改的主要工作就是引进境外战略投资者以及海外上市准备工作。 　　2005年3月14日，建行董事长张恩照被“双规”的消息开始在业界流传。
   　　3月16日，建行2005年第一次临时股东大会突然批准张恩照因个人原因辞去建行董事长，由副董事长兼行长常振明暂时代理董事长一职。 　　信任危机袭击建行。 　　郭树清此时走到了他的新岗位。之前，郭是央行副行长兼国家外汇管理局局长。
   　　张恩照出事之后，其担任建行行长和董事长时期建行在公司治理方面存在的弊端开始显露。这些弊端包括：董事会没有发挥应有的作用、专职董事发挥作用相当有限、党委会成了经营管理的核心等等。 　　2005年3月22日，郭树清在上任后的首次建行党委会上作出一项重要决定：党管干部不是党委书记一个人管干部，也不是党委跨过高级管理层去管干部。
  过去由董事长和党委书记直接主管的人力资源部，今后划归行长管理。同时还明确，公司内的所有行政部门包括监察室，都受高级管理层领导。与这一决定同步，郭树清结束了建行原来党委会与行长办公会实际上“两会合一”的制度，改为两会分开。
   　　在此后的建行一系列内部会议上，郭更多的强调公司治理。4月27日，郭树清在建行分行行长座谈会上指出：“我行虽然搭建了公司治理结构的组织架构，建立了新的公司治理结构的制度框架，初步实现了‘形似’，但距离‘神似’还有很大差距，还有很多工作要做。
  ” 　　一直以来，一位出色的掌舵者对于一家企业的良好运作是至关重要的。虽然郭树清就任建行董事长就是建行股改的一个转折点，但即使以他的形象树立各界对建行的信心，也不是一件容易的事情。第五幕：引资 　　与花旗银行旷日持久的谈判迟迟不能取得进展…… 　　建行引进战略投资者的工作进展缓慢，这是郭树清在上任后面临的问题。
  而他在这个问题上的解决却“意外”迅速。 　　在断然结束与花旗漫长的引资谈判之后，建行与美洲银行的引资谈判在三个月内就达成协议。6月17日，双方签署了关于战略投资与合作的最终协议。根据协议，美洲银行将分阶段对建行进行投资，首期投资25亿美元，最终持股可达到19。
  9％。作为整个交易的一部分，建行和美洲银行还签署了战略合作协议，美洲银行将在众多领域向建行提供战略性协助。 　　7月4日，建行和淡马锡旗下的全资子公司亚洲金融控股签署了战略投资协议。亚洲金融从汇金公司手中购买建行5。
  1%的股份，并在建行计划的海外IPO时再认购10亿美元的股份。根据双方的约定，亚洲金融将致力于帮助建行完善公司治理结构。 　　美洲银行和淡马锡还分别向建行推荐一名董事人选，从而改变了建行董事会成员的构成。
   　　8月29日，美洲银行的25亿美元和淡马锡的14。66亿美元支付给汇金公司，分别获得了建行9%和5。1%的股份，至此，建行从内资的国有控股股份制银行真正变成有外资参股的国有控股股份制银行。
  第六幕：上市 　　无论从哪方面来说，这个10月的香港，都是属于建行的。 　　在8月5日建行分行行长座谈会上，郭树清披露了建行上市的进度：“我行公开发行上市的筹备工作进入关键时期，完成上市全部相关文件、招股说明书有关工作，尽职调查工作，境外发行的准备工作，战略投资者的引进还有很多后续的工作，工作量很大，时间非常紧。
  ” 　　9月，建行向香港联交所递交上市申请。中下旬，在获得香港联交所上市批准后，建行开始了海外上市的预路演。预路演期间，承销商——摩根士丹利的分析师们一共与世界各地的350家机构投资者沟通，向他们推介建行股票。
  最终，机构投资者的需求超过了190亿美元。 　　10月5日，建行开始在香港正式路演，并于14日至19日到欧洲和美国进行路演。 　　期间，建行两次调高招股价。 　　摩根士丹利中国投资银行业务主席吴长根介绍，由于路演期间建行的管理层表现出色，使得总体下单率达到了83。
  7%，其中亚洲92。7%、欧洲86。7%、美国75。0%。19日招股结束，建行发售国际部分的需求超过600亿美元，获得10倍超额认购；香港公开发行部分需求超过170亿美元，获得42倍超额认购。
   　　20日，建行IPO价格最终确定，每股2。35港元，市净率为1。96倍。在国际资本市场，衡量银行股价值的重要指标是市净率而不是市盈率。建行的市净率已经超过其战略投资者美洲银行的市净率（1。
  6倍左右），与汇丰的市净率（1。95倍）差不多。目前国内A股上市银行的市净率大约是2。2-2。3倍，建行与之接近。 　　10月27日10时整,香港联交所电子幕墙显示建设银行开盘价是2。35港元。
  1分钟之内,买盘倾出,股票成交量超过5。8亿股,成交金额达13。7亿港元,股价略升至2。375港元。至此,今年全球最大IPO项目在港交所完成上市。 　　10时05分,成交量突破10亿股,价格继续保持在2。
  375港元。 　　10时45分,成交量突破20亿股,价格继续维持在2。375港元。 　　15时54分,成交量突破30亿股,价格微跌至开盘价。 　　16时07分,建行上市“首日秀”圆满结束,股价全天走势平稳。
  股票收盘价保持在2。35港元。 　　至此，建行上市六幕剧结束。当然，对于建行来说，新的演出也拉开了序幕。链接 　　百度一下（ )“建行上市”,相关网页85300篇。根据建行公告，摩根士丹利添惠亚洲有限公司将充当建行上市的稳定市场经办人。
  摩根及代理人可代表承销商在建行H股于香港联交所开始买卖当日起计有限期间内超额配售股份或进行任何其他交易，以稳定或维持本行H股的市场价格。 建行上市先行者的光荣与代价 　10月27日上午10时，中国建设银行股份有限公司(以下简称“建行”)的股票代码“939”跃上香港联合交易所的电子计价牌——第一家“航母级”国有商业银行就此驶入国际资本市场的惊涛骇浪。
   　　“今天，建行成为中国四大商业银行中首家挂牌香港联合交易所的银行，由此成为国际资本市场一个重要参与者，这将是我们向世界一流商业银行迈进的一个重要里程碑。” 建行董事长郭树清在挂牌仪式的致辞中如是说。
   　　建行本次以每股2。35港元的发行价，公开发售了12%股份。行使超额配售选择权(“绿鞋”机制)之前，募集资金80亿美元;若超额配售选择权全部行使之后，最终募集资金额将高达92亿美元。 　　建行的招股说明书披露，如果市场需要，建行的主承销商之一——摩根士丹利可以行使超额配售选择权，要求建行额外发行最多约39。
  73亿股份，占全球发售股份的15%。 　　至此，建行作为四大国有商业银行中第一家实现成功上市的银行，在此次IPO(首次公开募股)中创下了多项纪录——建行是中国有史以来和全球今年迄今为止规模最大的IPO;也是继2001年卡夫食品(Kraft Foods Inc。
  )上市融资87亿美元以来全球规模最大的IPO;以建行IPO最高定价计算，此次IPO迄今为止在世界排行第八;建行成为继汇丰控股(HSBC)之后，香港上市的第二大银行股，按目前市值计是全球第十二大银行;建行也是第一只全流通的国企股;另外，建行上市首日成交金额高达85。
  8亿港元，占香港联交所当日总成交额的36%，也创下香港股市有史以来，单一新股首日最高的成交纪录。 　　建行此次发行股票的市净率(P/B，即股票价格与每股净资产的比值)为1。96倍，市盈率(P/E，即股票价格与每股收益的比值)为14。
  7倍。“建行的市净率、市盈率均达到甚至超过国际先进银行的平均水平，在大型国企海外上市中处于高端。”建行董事长郭树清对本刊记者说。 　　据记者了解，目前汇丰银行在市场上的P/B值为1。87倍，美国银行作为美国第二大银行，其P/B值也才1。
  6倍左右，全球最大的金融集团——花旗银行现在的P/B值也不过2倍。而全球上市银行的市盈率平均值低于10倍。 　　这意味着，中国建设银行与全球同行公司相比，不再按折价发售。 　　记者◎谢衡(发自香港、北京) 　　定价的艺术 　　建行的股票能定到这个价格，并不容易。
   　　在整个招股的过程中，建行两次上调了价格区间。“每次提价真的都很不容易。”建行副行长范一飞对本刊记者说，“承销商最初建议的定价区间为P/B值的1。52～1。8倍。10月4日下午，我们在香港与主承销商们谈，认为他们的定价低了，因为我们自己更了解建行的实际情况，决定把P/B值定在1。
  59～1。9倍。说实话，当时做这个决定多少有点冒险，毕竟那时只有预路演的反馈信息，正式的路演没开始，我们还没有接到一笔订单。“这一次定价的讨论，火药味就很浓。”范一飞说。 　　第二次讨论提价是在英国的爱丁堡。
  范一飞感觉那一夜的爱丁堡特别寒冷，他几乎一夜没睡，与常振明行长一起总结了亚洲站路演的情况，商定了新的价格区间。第二天一大早和在北京开会的郭树清董事长通了电话后，又和承销商开电话会讨论提价。“当时我们的信心就比较足了，手里握有大量国际机构投资者的订单。
  我们决定把P/B的上限调到2倍，即价格上限从2。25港元上调至2。40港元。”范一飞说。 　　纽约是建行此次全球路演的最后一站，也成为召开定价会的地点。因为和主承销商在定价上有不同意见，范一飞在开会之前就料到这必定是一场针锋相对的会议。
  他甚至想好了一个“梯队作战”的方案，“我谈不下来，请常行长来谈，再不行就请董事长出马。”范一飞告诉记者，“还好，最后我跟承销商把价格定了下来。坦率地说，以摩根士丹利为代表的主承销商非常专业，绝对是国际一流高手，他们的意见不无道理。
  但事关建行的核心利益，双方有分歧也很正常。我当然希望能心平气和地消弭分歧，但最后还是忍不住拍了桌子。” 　　“这次建行即使按照2。4港元的上限定价也有400多亿美元的订单，也完全能够发出去。”郭树清说。
   　　对于发行人和承销商之间存在着不同意见，摩根士丹利(亚洲)董事总经理竺稼对本刊记者这样解释:“建行是无法跟投资者一个一个地谈价格的，所有投资者的反馈都到主承销商这边，形成一个大致的市场价格，然后主承销商和建行一起定价。
  建行股价定在最高点是肯定能发出去，但我们也很坦诚地跟建行方面说，根据市场情况，股票上市后立即跌破发行价的可能性就非常大。” 　　“股票以什么样的价格发行出去，和这个发行价到了股市上怎么走，是两回事。
  ”竺稼说。 　　实际上，正是因为市场上存在不同的主体，为了各自的利益讨价还价，加上供求等市场因素的共同作用，才使得市场具有发现价格的功能。但是国内舆论对于定价的高低、国有银行是否被贱卖的讨论一直伴随着建行引入境外战略投资者以及上市的过程，这无形之中增加了建行管理层的心理压力。
   　　“在平衡来自有关方面的压力与市场力量方面，建行的管理层真的做得很好，非常有智慧、有魄力。”竺稼说，“定价是门艺术而不是科学，很难精确到定在哪一分钱就是一个最合适的价格。” 　　“我们从来没有‘贱卖’过国有资产，所以也从来没有把这样的指责当回事。
  我们要尊重市场规律，不能蛮干;也要平衡新老股东的利益，兼顾IPO与后市表现。”范一飞说，“但无论如何定价是件大事。因为每相差一分钱，我们的募集资金额或者说投资者的利润，就相差3亿港元啊！”建行此次一共发行了264。
  86亿股。 　　据记者根据权威数据测算，国家为建行改革共支付成本约2860亿元人民币。其中包括1999年剥离给信达资产管理公司的2500亿元不良贷款，按70%损失率估算损失约1750亿元;2003年底建行用实收资本弥补累计亏损，金额为851亿元;重组过程中建行出售不良贷款1289亿元给信达资产管理公司，国家承担损失约258亿元。
   　　建行产出共约2400亿元人民币(不考虑货币时间价值)，包括:汇金公司和中国建银投资公司分红合计57亿元;汇金公司向两家战略投资者美国银行和淡马锡转让老股收益约47亿元;按建行上市价格人民币2。
  44元测算，汇金公司和中国建银投资公司持有股票增值约2294亿。 　　预计再加上未来三至四年汇金公司和中国建银投资公司从建行所获股息，将能够完全弥补国家为建行重组上市支付的成本。 　　而招股价格定在上限，确实增加了建行股票上市后股价走势的压力。
  香港股市从10月5日后，就一直处在跌势。从某种意义上说，建行的管理层做出这样的定价决定，是自套枷锁，自加压力。 　　10月24日，记者在北京再次见到刚刚做完全球路演的郭树清，问他此时的心情是不是特别好，建行如此出色的完成了IPO。
  郭树清当时淡淡一笑，说:“没有你想象的那么好。Not too bad(不那么坏而已)。”那时，建行股票离挂牌交易还有两天。 　　10月27日上午9时，记者在香港某酒店的电梯中，恰巧碰上准备去出席股票挂牌仪式的建行行长常振明。
  经过连续两周的全球路演，常振明的生物钟已经完全被打乱，他几乎一夜没睡，一直在看纽约股市的走势。而范一飞也是如此，盯了一夜纽约市场的股指变动。“从建行挂牌后的每一个交易日，我们都会非常关心建行股价的变动。
  因为投资者关心的事情，作为建行的管理层就必须去关心。我们应该为投资者赚了钱感到高兴，为投资者赔了钱感到痛心。”范一飞说。 　　建行上市前夜，纽约股市下跌。 　　建行上市交易第一天，建行股价曾缓步上升至2。
  375元，全日在2。35及2。375元之间徘徊。市场人士指出，这是摩根士丹利出手护盘的结果。以建行首日收市前40个买盘为例，当中37个来自摩根士丹利。事后，竺稼也向本刊记者证实，摩根士丹利启动了“绿鞋”机制。
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