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中国可以将减持美国国债作为谈判砝码吗?

中国可以将减持美国国债作为谈判砝码吗?

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2018-04-04

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    在中国不断崛起的过程中,作为国际货币体系中心国家和全球最大发达经济体的美国,必然会持续面临中国对现有秩序造成的冲击。中美之间也必然会进行复杂而持续的博弈。所谓G2或Chimerical之类的概念,无非是对上述新格局的感知或拔高。
  在目前中美经济关系中,中国对美国的持续经常项目顺差是一个焦点。  而导致美国经常项目赤字的根源,中国说是美国消费过度储蓄不足,美国说是中国人为操纵压低人民币汇率,双方各执一词争执不休。
  当美国经济从次贷危机的余波中复苏乏力,急需寻求新的经济增长动力时,这一争论更是变得白热化。目前美国已经对多项中国出口商品实施贸易制裁,并可能在2010年4月将中国定义为汇率操纵国,从而对中国出口商品统一征收惩罚性关税。
    在来自美国的逐渐增强的人民币升值压力下,有学者认为,中国可以将减持美国国债作为一项谈判砝码,与美国讨价还价,用中国继续为美国财政赤字提供融资为代价,来换取美国对中国维持现有人民币汇率的默认。
  甚至有外媒传言,中国军方在考虑将减持美国国债作为打击美国的“金融武器”。  问题在于,中国能将减持美国国债作为谈判砝码吗 先来看看中国减持美国国债将给美国带来什么样的影响。
  作为美国最大的国际债权人,一旦中国开始减持美国国债,这很可能引发其他国际债权人跟风的羊群效应,从而在美国国债市场上造成供过于求的局面,这会导致美国国债收益率急剧上升。  一方面,美国国债收益率上升会造成美国政府融资成本上升,使美国政府为其财政赤字融资的难度加大;另一方面,作为金融市场的定价基准,国债收益率上升会导致金融市场长期利率上升,这会加剧美国居民、企业和金融机构的融资难度,从而对消费和投资产生显著负面影响,最后威胁到经济增长与就业。
    最后,如果国际投资者在抛售美国国债的过程中,集体将美元资产转换为其他币种资产,这无疑将导致美元对其他主要货币的汇率显著下跌,这可能损害美元作为国际储备货币的地位。 然而,由于中国投资者持有美国国债的数量过于庞大,这决定了中国投资者不可能在一夜之间出售所有的美国国债,那么,中国投资者通过出售美国国债来打压美国的做法就会“杀敌一千,自损八百”。
    这是因为,一旦中国投资者抛售美国国债的行为造成美国国债收益率上升、市场价格下降,那么留在中国投资者手中、尚未来得及出售的美国国债将遭受显著的资本损失;一旦中国投资者减持美元资产、增持其他币种资产的行为造成美元汇率下跌,那么中国投资者手中尚未抛出的美国国债同样会遭受显著的资本损失。
    这正是萨默斯所谓“金融恐怖均衡”的涵义。 此外,金融市场永远都会有买方与卖方,关键是价格。如果中国投资者抛售美国国债的行为引发美国国债市场价格下跌,当价格下跌至一定程度上,觉得有利可图的买方将会开始接盘,从而将中国抛售美国国债行为对美国金融市场的冲击稳定在一定水平上。
    例如,随着当前美国居民储蓄率的上升,美国国内投资者对美国国债的投资需求也不断增强。由于美元贬值对美国国内投资者的冲击远弱于对外国投资者的冲击,因此美国国内投资者的介入将在一定程度上弱化中国投资者抛售美国国债对美国金融市场与实体经济造成的冲击。
  这也正是为什么克鲁格曼认为中国投资者抛售美国国债为美国居民提供了更有利可图的投资机会的原因。   因此,我们得出的结论是,中国政府很难将减持美国国债作为一个有力量的、令对手信服的谈判砝码。
  在中国外汇储备仍在不断增长的背景下,除非中国能够找到其他可供投资的产品与领域,否则就连中国投资者不再增持美国国债的威胁都是不可置信的。 除美国国债之外, 中国还能买什么 遗憾的是,在这个世界上,除了美国国债与美元资产之外,可供中国投资者选择的币种类型和资产类型,其实是相当有限的。
     从币种多元化来看,除美元资产外,中国投资者可供选择的一大资产是欧元资产。但在投资欧元资产上,中国投资者会面临两个问题:第一,目前欧元的汇率风险并不比美元小。主权信用危机除在希腊愈演愈烈外,很可能继续扩展到西班牙、葡萄牙、爱尔兰、意大利等国家。
  主权信用危机已经对欧元区的稳定造成严重威胁,未来一段时期内欧元仍可能对美元显著贬值;第二,欧元区内可供选择的金融产品也非常有限。  中国自然愿意购买德国国债,但德国却是一个对举借外债比较敏感的国家,德国国债供应量有限,且主要被国内投资者购买。
  希腊倒是希望中国投资者能购买其发行的国债,但如何权衡风险与收益率还是一大难题。与美国统一、庞大的国债市场相比,欧洲债券市场是分散的,而且相比于银行系统规模有限。  除欧元资产外,可供选择的只有英镑与日元资产了。
  英国可能成为下一个爆发主权信用危机的国家,因此英镑目前难以摆脱跌势。日本虽然政府高企,但同样绝大部分国债为国内投资者所持有,外国投资者能够购买的规模非常有限。 从资产多元化来看,能够对冲未来利率风险的,是美国股票;能够对冲未来美元贬值风险的,是原油、大宗商品与黄金。
    事实上,早在2008年年底,我们就提出了让中国主权投资机构大举投资发达国家蓝筹股的政策建议。当时的具体建议是,选择财富500强的股票,剔除金融类个股(当时金融行业的风险依然很高),每只股票购买3%-5%。
  总的投资规模为数千亿美元,能够显著分散中国外汇资产的风险;而且当时发达国家股票市场估值很低,能够以较低价格买入。  现在,发达国家股票市场指数已经平均上升了40%左右,估值水平大幅提高,盈利空间有所下降。
  但持有更多的股权资产,仍应成为中国投资者多元化的方向之一。原油与大宗商品固然也是选择对象之一,但危机后原油与大宗商品价格已经显著上升。而且原油与大宗商品价格受期货市场投机影响很大,如果中国投资者持续购买原油与大宗商品的动向为市场获悉,则投机力量会迅速把价格抬升起来。
    黄金市场的问题在于盘子太小,即使中国投资者仅拿出1000亿美元来购买黄金,也会把黄金炒至天价。 简言之,对于一个拥有2。4万亿美元外汇储备的主权投资者而言,除美国国债和美元资产之外,尽管我们能实施一定程度的多元化,但可供我们选择的投资机会不多。
  预计在很长时间内,美国国债以及美元资产,都仍将在中国投资者的投资组合中占据重要地位。   如何摆脱金融恐怖均衡 中国投资者必须承认,我们已经不能彻底摆脱未来美联储加息的利率风险以及美元贬值的汇率风险了。
  中国规模如此巨大的外汇资产所面临的风险,其实是我们过去所选择的出口导向发展策略取得成功而伴生的副产品。如前所述,在存量上要进行充分的多元化,是非常困难的。  要摆脱金融恐怖均衡,更现实的选择是双管齐下,一是在流量上抑制外汇储备的进一步增长,二是在存量上尽可能地进行多元化。
   要抑制外汇储备进一步增长,这意味着我们必须调整出口导向的发展策略。第一,中国政府应取消在外贸外资领域的扭曲型激励政策;第二,中国政府应加速国内要素市场价格的市场化,包括利率与汇率;第三,中国政府应该鼓励中国企业在海外进行直接投资。
     要在存量上尽可能地多元化,可供采取的策略包括:第一,在美国国债内部的多元化。中国政府应增持通胀保值类美国国债与短期国债,减持长期国债;第二,在美元资产内部的多元化。中国投资者应增持美国股票与企业债,减持美国国债;第三,中国投资者应在投资组合中增加其他币种资产的比重;第四,中国投资者应逐步增持能源与大宗商品的现货与期货;第五,中国投资者可逐渐增持黄金;第六,中国投资者可以考虑将降低美元外汇储备与人民币国际化相结合。
    例如,允许外国政府、国际机构与企业到上海发行以人民币计价的债券(熊猫债券)与股票(国际版),之后允许它们将募集的人民币兑换为美元后汇出国外,债券到期后再以美元购买人民币后还本付息等。
  

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